华创宏观：Q3或是年内财政关键变盘点，7月下旬是特别国债等增量债务工具关

金融世界

文/华创证券研究所所长助理兼首席宏观分析师:张羽

1—5月，财政收入扣除退税因素增长2.9%，前值为5%，1—5月，财政支出同比5.9%，前值5.9%，1—5月政府性基金收入同比—26.1%，前值—27.6%，1—5月政府性基金支出同比32.8%，前值35.2%。

首先，Q3的财务三阶段理论

或年内第三季度的主要财务变化，我们预计政策节奏将分三个阶段推进:

6月~ 7月中旬:仍以存量为主，增量政策相对沉寂。

重点仍是推动三大存量政策尽快落实，金融埋头工作，，指向增量政策的相对Rdquo沉默，一是专项债务，二是退税，三是预算执行。

7月下旬:特别国债等增量债务工具的关键确认点

7月下旬是专项国债，专项抗疫国债，调整后赤字率等增量债务工具的关键确认点。具体来说，它与两次会议挂钩:

首先，政治局会议将确定下半年的财政政策，可能是剧透增量策略信息比如2020年，4月政治局会议上首次提出专项抗疫国债

二是董事长会议，注意其议程，是预测特别国债等增量债务工具的经验法则。

看时间窗口，怀疑年内能否发行专项国债和专项抗疫国债。两种情况:

如果两会明确将发行专项国债和抗疫专项国债，按照历史耗时，发行通知最快也要10月中上旬才能发出，留给年内发行的时间窗口比较窄，似乎与不符，该出手时就出手增量政策工具的初衷，

如果两会没有提到特别国债和特别抗疫国债，年内发行的概率极低。

8—9月:重点关注专项债券的提前发行和发行。

由于今年新增专项债要求基本在8月份用完，其延续政策mdash将在8月份左右得到验证，mdash专项债券是否发行和提前发行，规模可达2.19万亿，而今年刚好是授权期的最后一年。

提前发行的专项债券可以提前发行吗没有先例，也没有限制对于市场而言，更务实的做法是着眼于早期发行的时间点如果是8，9月份，前期发行将具备前所未有的建设条件，概率上升

此外，还要关注政策性银行的准金融工具比如2015—2017年，一次性发行2万亿专项建设债券，因为没有预算，可以无需声明，在短时间内为金融提供大量的资金支持

二。5月金融数据点评

收入方面，为什么经济复苏超预期，财政收入增速还在下降不是数据Rdquo打架，，但税收滞后反映了经济疫情影响除了增值税，还进一步体现在消费税上，反映疫情对烟酒油汽消费影响较大，房地产相关税在流行测试好像已经没有错误，伴随着5月份出口的好转，退税支持力度仍在边际下降，稳外贸政策亟待跟进

支出端，地方国库资金压力逐步缓解，后续支出有望进一步加快，从支出类型来看，基建支出强于民生支出，交通支出表现突出。

从广义上讲，财政方面，卖地会企稳，专项债的额度+预算赶上进度，共同支撑基建，预计6—7月金融对基建的支持力度依然较大。

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